南财快评：加息与否 美联储内部出现分歧

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当地时间8月16日公布的美联储7月议息会议纪要显示，大部分美联储官员支持在这次会议上继续加息，但部分与会人员开始担心“过度加息”的风险。美联储内部就是否继续加息出现明显分歧，这种分歧至少来源于三个方面：对经济前景的犹疑、对通胀上行风险的担忧以及对货币政策时滞效应的不确定性。

美国经济表现出超预期韧性，但下行压力依然较大。2022年6月，美国CPI同比增速上升至9.1%，失业率低至3.6%。根据历史经验，美联储很难在失业率不明显提升的情况下，有效降低通胀率，即经济“硬着陆”风险非常高。然而，2023年7月，美国CPI同比增速下降至3.2%，失业率仍然低至3.5%，美国经济“软着陆”的空间有所打开。与此同时，2023年二季度，美国GDP环比折年率上行至2.4%。根据亚特兰大GDPnow模型的预测，三季度美国GDP环比折年率可能高达5.8%，美国经济表现可能超预期。然而，高通胀迫使联邦基金利率不得不维持在“足够限制性”水平，尤其是考虑到货币政策的累积紧缩可能导致经济比预期更严重放缓，以及银行信贷条件收紧的影响可能比预期的更大，这使得美国经济增长大幅放缓甚至衰退的风险不能被排除。

核心通胀具有较强粘性，通胀上行风险依然存在。尽管2023年7月，美国CPI同比增速下降至3.2%，但核心CPI同比增速仍然高达4.7%，远高于美联储的政策目标。一方面，劳动力市场持续紧张，导致工资增速居高不下，对核心通胀形成了有力支撑。另一方面，整体通胀仍然存在上行风险，包括供应链改善和商品价格下行等趋势没有持续，总需求尚未能放缓到足以随着时间的推移恢复价格稳定的程度，这可能导致通胀更持续上升或通胀预期脱锚。

货币政策存在时滞效应，校准可能失当。研究表明，美联储的货币政策传导至实体经济通常需要12-24个月的时间。美联储自2022年3月开始加息，加息对实体经济的影响才开始显现。如果考虑到实际利率自2023年5月才转为正数，加息对实体经济的抑制作用尚有一段时间。然而，由于美国经济前景和通胀走势存在很大不确定性，这使得货币政策可能校准失当。如果加息不足，可能导致通胀失控，且未来再次治理通胀的难度和成本都会大幅上升；如果加息过度，则可能引发不必要的经济衰退。

7月议息会议纪要显示，美联储并未对未来的货币政策路径提供充分的前瞻性指引。接下来美联储是否会进一步加息，取决于未来公布的经济数据及其对经济前景影响的评估。这些数据通常包括劳动力市场紧张程度、通胀压力、通胀预期以及金融风险等。目前美联储最为关心的数据是核心通胀的下行速度，但拒绝提供具体的标准。这意味着未来美联储货币政策更具有不确定性，且可能会对市场产生扰动，而美联储内部的分歧则会放大这种扰动。

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