车联网概念泛泡沫，广联科技递表前估值缩水一半

文/乐居财经 孙肃博

2010年，房地产“史上最严调控”拉开序幕。与此同时，在三胞集团担任了13年副董事长兼总裁的朱雷离职了。三胞集团主要从事房地产建设及经营、通信设备的研发、生产及销售、投资管理及生物医疗技术服务。

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离开三胞集团后，他先是与弟弟朱晖及点米科技创始人之一蒋忠永创办了一家资管公司——江苏正和方达投资控股有限公司（以下称“正和方达”）。又于两年后参与创办了一家从事互联网信息服务及地理定位服务的公司——深圳广联赛讯股份有限公司（以下称“广联赛讯”）。

自2012年成立以来，广联赛讯历经股权转让、重组与3轮融资，在2023年的初夏通过境外上市主体广联科技国际控股有限公司（以下称“广联科技”）叩响了港交所的大门。

然而，据招股书显示，广联科技的业绩处于波动状态。2020年-2022年，广联科技的营业收入分别为3.52亿元、3.27亿元、4.14亿元；毛利分别为1.1亿元、9468.1万元、1.73亿元；年度溢利分别为4839.3万元、3507.3万元、4741.7万元。

此外，3轮融资后，公司估值直接缩水一半，战投浮亏了近四成，这也令广联科技的上市之路更为曲折。

一、递表前估值缩水一半，朱家兄弟牢牢掌权

广联赛讯成立之初，由郭晶、肖顺玲、朱雷、乌鲁木齐新弘优股权投资管理有限合伙企业、孙玉卿及天津正和富通股权投资合伙企业（有限合伙）（以下称“正和富通”）分别持有42%、25%、13%、10%、5%及5%的股权。其中，孙玉卿是目前广联科技的CEO赵展的舅舅；而正和富通是一家于2010年7月27日成立的有限合伙企业，由朱雷、蒋忠永、赵展及朱家兄弟2010年创办的正和方达分别持股50%、40%、9.09%、0.91%。

公司成立后，朱雷、朱晖两兄弟通过股权转让的方式逐步实控了广联赛讯。直至获得A轮融资前，朱雷、朱晖两兄弟以及二人控制的公司、有限合伙企业在广联赛讯的权益已达到了58.96%。此外，郭晶持股19%，胡琳持股20.52%，赵展的父亲赵自强持股1.52%。

招股书显示，2016年4月-2019年6月，广联赛讯引入了多位投资者，包括高赫男、兴民智通（集团）股份有限公司（以下称“兴民智通”）、新疆宏盛开源股权投资合伙企业（有限合伙）（以下称“宏盛投资”）、深圳市领誉基石股权投资合伙企业（有限合伙）（以下称“领誉投资”）。彼时，公司估值高达10.5亿元。

然而，2020年7月27日，广联赛讯当时的权益持有人之一胡琳将于广联赛讯约13.59%及4%的股权分别转让予马鞍山怀昕基石股权投资合伙企业（有限合伙）（以下称“怀昕投资”）及苏州晖珩创业投资中心（有限合伙）（以下称“晖珩投资”），代价分别为人民币6794.29万元及人民币2000万元。此次怀昕投资及晖珩投资入股广联赛讯，广联赛讯的估值却降至5亿元。

据乐居财经《预审IPO》查阅招股书发现，为了筹划上市，广联赛讯进行了一系列重组步骤，并在上市准备过程中建立起了上市主体广联科技的股权结构。

2022年1月12日，广联科技于开曼群岛注册成立，同年6月1日，广联赛讯的注册资本由6000万元削减至3110.41万元（以下称“GS资本削减”）。

减资过程中，广联科技的股东阵营发生了变化。高发投资有限公司（以下称“高发投资”）认购广联科技0.99%的权益，代价金额为500万元等值美元。同时，宏盛投资的持股比例获利通发展有限公司（以下称“利通”）作为新引入的投资者认购，而宏盛投资于GS资本削减后不再持有广联科技的任何权益。

值得注意的是，按照此次利通及高发投资的认购价格2204.75万元的美元等值及500万元的美元等值计算，彼时广联科技的估值也为5亿元，即与2020年怀昕投资及晖珩投资入股时的估值一样，相较于2019年的10.5亿元估值，缩水了一半。

直至递表前，广联科技由朱晖间接全资控股的ZH-tendencyInc.持股26.13%，由朱雷间接全资控股的ZLexpectations Inc.持股10.89%，由蒋忠永间接全资控股的J-VisionaryInc.持股8.56%，由赵展间接全资控股的ZZ-IntelligentInc.持股2.97%，由员工持股平台RongyingBVI持股2.78%，由高赫男控制的烟台隆赫投资有限公司（以下称“烟台隆赫”）持股12.11%，由兴民智通旗下联兴永盛持股9.08%，由利通持股4.37%，由怀昕投资持股13.45%，由领誉投资持股4.71%，由晖珩投资持股3.96%，由高发投资持股0.99%。

根据表决权委托协议及根据一致行动确认书，朱雷及朱晖被视为一组控股股东。因此，于最后实际可行日期，朱雷及朱晖连同彼等各自的控制实体（即ZH-tendency、ZL-expectations、Futuretendency及Futureexpectation）有效控制广联科技约51.33%的投票权。

二、兴民智通的“逆袭女婿”，浮亏178年工资

据招股书，广联实讯的A轮融资发生在2016年4月及5月。彼时，高赫男、兴民智通及宏盛投资分别以3800万元、2850万元及2850万元向广联赛讯初始股东郭晶收购公司注册资本的7.6%、5.7%及5.7%。此外，还以现金6000万元、4500万元及4500万元对广联赛讯注册资本注资333.33万元、250万元及250万元。股权转让及注资完成后，广联赛讯的注册资本总额增加至5833.33万元。入股后，高赫男的持股比例为12.23%，兴民智通及宏盛投资分别为9.17%。

据乐居财经《预审IPO》了解，兴民智通最初的公司名称为山东兴民钢圈，于1999年在烟台龙口成立，是一家车轮生产经营企业和智能网联汽车硬件及数据服务企业，高赫男为其现任总裁。关于高赫男与这家公司的关系还有一段故事。

兴民智通的创始人叫王嘉民，他是高赫男的岳父。仅仅只用了10年时间，王嘉民便将公司送上了深交所的舞台。然而天有不测风云，在兴民智通上市的第二年，时年51岁的王嘉民猝然离世。彼时，王嘉民的儿子王志成刚刚二十出头，难当大任，于是家族重任就落在了高赫男这个女婿身上。临危受命的高赫男接任公司董事长、总经理。而2007年初进公司时，高赫男的职务仅仅是总经理助理。4年时间，因为岳父的离世他逆袭成了公司接班人，有网友将其经历称为“逆袭女婿”。

高赫男上任后，玩起了互联网+概念，想要将兴民智通包装成一家全面的“汽车互联网+服务产业链上市公司”，但公司却并没有从中受益。

2016年4月及5月，因看好广联赛讯是国内领先的车联网服务运营商，进入车联网行业较早，高赫男、兴民智通便通过股权受让及现金注资的方式入股广联赛讯，彼时广联赛讯投后估值8.01亿元。

2020年在怀昕投资及晖珩投资入股广联赛讯时，兴民智通发布过一则《关于放弃参股公司股权转让优先购买权暨关联交易的公告》表示，对于胡琳转让的广联赛讯股份，公司决定放弃优先购买权。

此外，值得注意的是，兴民智通公告中还表示，公司持有的广联赛讯9.17%股权，持续计价的账面公允价值为8569.45万元，当前转让价值企业整体价值估算为5亿元，按照份额计算，公司所持股份价值为4585.7万元，与目前公司持续计价的账面价值差为3983.75万元，考虑所得税影响，对公司归母净利润影响金额为2987.81万元。

近三年，兴民智通的业绩并不理想，净利润一直处于亏损状态且亏损持续加大，分别为-3.98亿元、-5.57亿元、-5.26亿元。

与自家公司相比，高赫男在广联实讯的A轮融资中投资金额更大，因此其浮亏更甚。

彼时，高赫男以自有资金合计投资9800万元，以广联科技5亿估值计算，高赫男通过烟台隆赫控制12.11%股权，对应价值约为6055万元，浮亏3745万元，近四成。2022年度，高赫男从兴民智通领取的薪酬仅为21万元(税前)，上述浮亏金额相当于其178余年的工资。

三、SaaS+增值服务收入大增11倍，巨额广告费助力新业务

据乐居财经《预审IPO》了解，广联科技专注的业务领域是汽车后市场行业的智能网联服务。简单来说，其主要为4s店等行业参与者提供数字化链接解决方案及数字化营销及管理解决方案，涵盖SaaS订阅服务及SaaS+增值服务。

2020年-2022年，广联科技的营业收入分别为3.52亿元、3.27亿元、4.14亿元；毛利分别为1.1亿元、9468.1万元、1.73亿元；年度溢利分别为4839.3万元、3507.3万元、4741.7万元。

可以看出，广联科技的业绩处于波动不稳定状态。2021年广联科技的收入较2020年有所下滑，2022年又再次实现增长。对此，广联科技解释称，2021年收入下滑主要由于年内数字化链接解决方案的收入减少所致。2022年收入又回温，主要源于4S店客户数目增加令SaaS+增值服务的收益增加。

据悉，广联科技的收入构成分为数字化链接解决方案、数字化营销及管理解决方案两大板块。而数字化营销及管理解决方案板块又细分为SaaS订阅服务及SaaS+增值服务两小类。

2020年-2022年，广联科技的数字化链接解决方案收入分别为2.1亿元、1.76亿元及1.73亿元，占比分别为59.8%、53.8%、41.7%。同期，广联科技的数字化营销及管理解决方案业务收入分别约为1.42亿元、1.51亿元及2.41亿元，占比分别为40.2%、46.2%和58.3%。其中，SaaS+增值服务收入于各年度分别为0、931.4万元、1.1亿元，占比分别为0、2.9%、26.8%。2022年，广联科技的SaaS+增值服务收入大增11倍。

据悉，广联科技的SaaS+增值服务主要是为向车用户提供的汽车轻改及配件产品及服务（例如汽车太阳膜产品及相关安装服务）以及嘀加SaaS向4S店客户提供的在线线下一体化营销服务。

为何一个2020年收入空白的业务，在2022年会突然大增呢？从整个行业发展方面来看，自COVID-19爆发以来，随着4S店增值服务线的种类增多及门店数字化营销及管理软件服务的复杂性日增，4S店对SaaS+增值服务的需求不断增长。因此，作为汽车后市场行业的创新商业模式，2022年SaaS+增值服务总收益达到8亿元，至2027年有望达到136亿元，2022年到2027年的复合年增长率为75.8%。而根据灼识咨询报告，广联科技于2022年按中国汽车后市场行业数字化营销及管理解决方案所得收益计排名第一，市场份额为5.6%。

从广联科技自身角度来看，据乐居财经《预审IPO》查阅招股书发现，于2021财年及2022财年，广联科技的SaaS+增值服务收益显著增加或与2021年其加强扩大了销售力度，加大了推广有关。

据招股书，2020年-2022年，广联科技的销售开支分别为2664.1万元、3180.7万元及9128万元。其中，主要开支来自于员工成本及广告开支。期内，广联科技的广告开支分别为1115.9万元、881.2万元及6129.8万元，占比分别为41.9%、27.7%及67.2%。

另据招股书，广联科技采用了由44家其他附属公司组成的集团结构，覆盖了中国主要地理区域的SaaS+增值服务业务。通过设立多家覆盖主要地理区域的个别公司，使其能够为同一地点的4S店客户部署更多销售人员，以推广和提供SaaS+增值服务，得以提高用户满意度和黏性，并且通过与客户更紧密的合作，以及藉着更加了解客户的需求，从而提供更多个性化的服务。

广联科技坦言，SaaS+增值服务的运营和发展，将需要大量熟练的技术及销售及营销人员，可能会导致劳动力成本增加。在获得互联网相关行业的熟练工人的难度不断提高的驱动下，广联科技预计互联网相关行业的薪资水平将在未来五年内继续扩大，而据灼识咨询报告，2027年前年薪预计将约为人民币34.7万元。

截至2020年、2021年及2022年12月31日止年度，广联科技的僱员福利开支分别约为4110万元、4230万元及5310万元，占其同期总收益的11.7%、12.9%及12.8%。广联科技预期，由于中国的通胀压力及对熟练的技术及销售及营销人员的需求将继续推高工资水平及随着公司业务进一步扩张，僱员福利开支将继续增加。

附：广联科技上市发行中介机构清单

独家保荐人：建议国际金融有限公司

法律顾问：方达律师事务所

核数师及申报会计师：德勤•关黄陈方会计师行

独立行业顾问：灼识行业咨询有限公司

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